山東用友網絡：云服務研發投入峰值或將已過，有望迎來收獲
2014年開始，公司加大對云服務和金融服務的轉型，且投入較大。根據公司年報數據，2014-2016年研發費用為6.92億元、8.89億元，10.72億元；其中，2016年研發費用中有10.10億元投入云服務和金融服務業務，轉型投入逐步加大。而我們認為，公司對轉型業務的投入峰值已過，云服務和金融服務業務得到了快速發展，有望逐步迎來收獲。
從對業績的影響來看：（1）2016年，公司單純的軟件產品仍然有14%的增速，且近幾年該產品的毛利率一直維持在95%以上（2016年軟件產品毛利率為98.3%），說明公司軟件的產品化能力、盈利能力還是非常強。（2）我們認為，2017年公司對轉型業務投入力度有望同比減少，全年業績有望獲得一定支撐。
2云服務轉型效果明顯
四維是國內地圖數據和位置服務龍頭， Here 是全球領先地圖服務商。其合資公司，是針對 HERE 的全球位置服務平臺客戶提供中國地圖數據及動態信息服務，是 Here 全球化位置服務平臺的不可或缺的一部分。四維 HERE 有望打造目前全球唯一的綜合位置服務解決方案。該解決方案有望突破地域限制，可以為全球客戶提供統一的地理位置服務。目前，國內和海外其他競爭廠商還很難做到這一點，凸顯出公司的業務壁壘性和核心優勢。
3積極影響二：拓寬商業模式，加快數據變現
我們認為，用友的云服務轉型正在逐步取得明顯效果。
（1）從收入端來看，2016年云服務收入突破億元，為1.17億元，同比增長34.4%。2014-2016年，云服務收入分別為：71萬元、0.81億元、1.17億元。
（2）從云服務企業客戶數量來看，2016年，云服務業務的企業客戶數量約268萬家，同比增長235%。2014-2016年，云服務客戶數量分別為：15萬家、80萬家、268萬家，2017Q1云服務客戶數量為298萬家。
（3）云服務下游客戶結構方面，我們認為，2017年用友云服務有望在大中型企業中得到快速推進。一方面，大中型企業對云化需求提升；另一方面，公司針對大中型企業的云服務產品日趨成熟，標準化通用性逐步增強。隨著云服務在大中型企業的快速推進，用友的云服務收入有望得到快速提升。
4“用友云”產品上線運營，云業務有望獲得快速推進
2017年，用友的云戰略更加清晰，作為用友3.0戰略的產品形態核心，用友提出“用友云”產品。2017年4月19日，“用友云”正式對外發布并全新上線運營。“用友云”定位社會化商業應用基礎設施和企業服務產業共享平臺，提供社會化商業應用云服務，由PaaS、SaaS、BaaS、DaaS以及與軟件的融合服務等組成，包括用友云平臺、領域云、行業云、暢捷通小微企業云、企業金融云和云市場等。
與提供基礎IT服務的IaaS不同，用友云將提供面向企業的技術平臺，包括通信、支付、電子發票、審批、表單、打印等在內的公共基礎服務。我們認為，“用友云”產品有望加快整合用友的現有的成熟云產品，快速推進用友3.0戰略。
5推股權激勵方案，激勵機制更加完善
公司公布股權激勵計劃，擬向激勵對象授予股票權益合計不超過5798萬股，約占公司總股本的3.96%。（1）股票期權激勵計劃：擬向激勵對象授予3865.36萬股股票期權，占公司總股本的2.64%，股票來源為公司向激勵對象定向發行公司股票。（2）限制性股票激勵計劃：公司擬向激勵對象授予合計不超過1932.64萬股公司限制性股票，占公司總股本的1.32%，股票來源為公司從二級市場回購的本公司股票。
該股權激勵計劃授予價格為每股15.88元。授予對象人數為1444人，包括高級管理人員和其他骨干人員。未來三年解鎖比例分別為：40%、30%、30%。解鎖的業績指標為：以2016年營業收入為基數，2017-2019年營業收入增長率不低于10%、20%、30%。我們認為，股權激勵計劃有望進一步完善公司激勵機制，推動公司業務快速發展。
6盈利預測與投資建議
我們認為，用友的云服務轉型正在逐步取得效果，隨著云服務所需要投入力度的減少，公司整體業績有望逐步得到恢復性增長。我們預計，公司2017-2019年EPS為0.32/0.42/0.54元。
7風險提示
云服務業務增長低于預期的風險，系統性風險。
山東用友軟件主要服務于山東地區的中型、小微型企業客戶，是暢捷通信息技術股份有限公司五星級合作伙伴和授權服務支持中心。是濟南用友代理金牌經銷商,公司主要代理用友暢捷通T+、T1商貿寶、用友暢捷通T3用友通、用友暢捷通T6ERP、用友U8ERP等企業管理軟件。(咨詢熱線：0531-82825553)